2014年上半年国际原油价格位于100-120美元/桶区间窄幅震荡，而下半年演绎高台跳水行情，至年末收盘时油价已跌去近一半，击穿了近五年运行区间，回到05-07年间50-60美元/桶的价格水平。而在商品市场上原油类相关产品则非常活跃，同业也在纷纷布局。

 

商业银行对商品市场的重视和原油类产品的创新

    美国的多德-弗兰克法案打击了国际大投行从事大宗商品业务的激情，多家投行开始缩减交易规模。但在亚洲，很多金融机构正在对拥有大宗商品相关业务展现出前所未有的兴趣。

澳新银行

    2014年4月，澳大利亚和新西兰银行（中国）有限公司（下称“澳新中国”）上海自贸区支行正式开业。

    2014年7月，路透报道称澳新银行考虑扩充大宗商品现货交易业务。计划填补欧美大型银行从该业务抽身后留下的空位，计划将大宗商品现货交易业务扩展到黄金和白银之外的品种。

巴西百达投行（BTG Pactual，下同）

    2014年7月，路透报道巴西百达获得伦敦金属交易所批准，在新加坡开展仓储业务，品种涵盖铝、铝合金、铜、镍、铅、锡和锌。这是巴西百达首次进军亚洲。

    国内商业银行加速开展以金属、能源为代表的大宗商品业务的布局。

中国银行

    近几年以来，中国银行在新加坡、上海分别成立大宗商品融资中心，并在伦敦、纽约成立专门团队，探索大宗商品金融服务。中国银行也是首家在海外设立大宗商品融资中心及福费廷中心的中资银行。

    中行附属公司中银国际已经是伦敦金属交易所(LME，下同)、芝加哥商品交易所(CME)、芝加哥期货交易所(CBOT)、纽约商品交易所(NYMEX)、纽约金属交易所(COMEX，下同)和欧洲洲际交易所(ICE Europe)的中资清算会员。

中国工商银行

    中国工商银行2015年2月2日宣布，已于2015年2月1日就收购标准银行公众有限公司（简称标银公众，下同）60%股权与南非标准银行完成交割程序。标银公众是南非标准银行通过子公司—标准银行伦敦控股有限公司全资控股的银行机构，其持有全面银行业务牌照，全球市场业务活跃，了解新兴市场，在商品交易方面经验丰富。

    早在2014年12月10日，中国工商银行股份有限公司发布了关于收购标准银行公众有限公司股权交易获得中国、英国、南非监管机构批准的公告。知情人士透露，工商银行以大约7亿美元收购标准银行伦敦大宗商品及外汇交易业务60%的股份。根据拟议的交易，本次收购完成后两年内，工商银行有权将持股比例增加至80%。中国工商银行主席姜建清曾表示，完成这一笔收购交易是一项主要任务，这将是工商银行国际扩展的一个新的战略方向。

    中国的金融机构正在对拥有大宗商品相关业务展现出前所未有的兴趣。在原油及其他大宗商品市场，也已经有许多中国贸易公司的身影。与标准银行之间的交易是工商银行首次通过并购扩大产品线，有望通过收购在伦敦的交易业务进入全球性的原油，铜以及其他原材料的交易。

    中国工商银行的这次并购至少包括以下几个原因：

    首先是为了客户资源。国际上大宗商品巨头大部分都不是工行的现有客户，按照工行现有的产品布局和业务能力，工行无法直接承接这些公司的核心业务，比如三大矿山——必和必拓、力拓、淡水河谷，全球大宗商品交易巨头嘉能可斯特拉塔（Glencore，下同）等。

    其次是为了产品能力。大宗商品每个品类都有特殊性，对于部分品种，即使工行的客户想通过工行做最简单三个月期货套保，工行也只能去找有LME席位的交易商去下单。收购后，凭借标准银行拥有的LME席位，此后工行下的单可以自己做。而且，标准银行大宗商品的所有产品计设、结构，工行都可以研究学习。

    再次是为了提升风控水平。大宗商品的风险和信贷风险不同，从审批、结构、监控波动到对不同类型的客户的风险评级等。

    国际原油价格剧烈波动为银行开设原油投资产品提供了良好的经济环境。作为商品业务发展的重要内容，银行开展原油类的交易产品，将满足国内原油供需厂商的套保需求，也将为国内投资者增加了新的投资渠道。

推出账户原油交易产品的意义

    从客户角度，账户原油能够满足国内客户的抗通胀需求和投资需求。集合了商品融资、外汇交易、对冲交易等功能的服务模式，能给企业提供更好地融资和套期保值服务。据测算，国内柴汽油价格和三地国际原油价格相关性达80%以上。

    从银行角度，开办账户原油不但能增加银行盈利，加强银行同业竞争力，还有助于介入原油交易市场。

    从国家战略角度，商业银行推出账户原油，可以弥补国内原油纸货产品空白，促进国内原油定价体系建设，提高我国原油交易活跃度，从定价权角度巩固能源大国地位。账户原油以人民币投资美元标的的原油产品，对藏汇于民和人民币国际化也能起到促进作用。

原油类产品创新的市场机会和客户需求

    2013年年初，工行首先推出账户北美原油（对应WTI原油），单边点差为1.28-1.91元/桶。至11月，其日均交易量已达1万桶左右，约100万美元。2013年12月初，工行进一步推出账户国际原油（对应Brent原油）。

    2014年10月以来，受近期国际原油价格波动的影响，工行账户原油产品线的单月交易量比之前平均增长了约500%，单日最高交易量达到54.7万桶。目前工行双边点差为0.3-0.6美元/桶，扣除平盘交易对手0.2美元/桶的双边点差后尚余0.1-0.4美元/桶的盈利空间，每天最高可为工行带来一百多万元毛利润。

 

2015年石油价格波动趋势研究

2014年底石油价格行情分析

    2014年11月，石油输出国组织在会议上宣布将不会减少原油产量，这令一度看多油价走势的国际各界人士跌破眼镜。这也意味着原油供应削减将落在非石油输出国组织国家肩上，其中主要是美国页岩油生产商。当时，委内瑞拉前外长拉斐尔·拉米雷斯会后也表示，接受石油输出国组织集体的决定，希望油价下跌有助于促使部分生产成本较高的美国产页岩油退出市场。石油输出国组织负责全球四成石油供应,其中沙特作为全球最大的石油出口国，最大产能为1250万桶/天，因此沙特的态度对石油市场至关重要。此前，有多位行业分析人士认为沙特正在默许油价下跌，以压制美国页岩油公司的产能。数据显示，美国需要达到40美元/桶才能维持最低成本的页岩油开采，而要维持最高成本的页岩油开采则需达到110美元/桶。

2014年，WTI开于95.44美元/桶,收于53.91美元/桶，全年跌幅43.51%；BRENT开于107.65美元/桶,收于57.51美元/桶，全年跌幅46.58%。WTI和BRENT原油的价格2014年均从年中起呈不断下跌趋势。（见图1、图2）

 

 

2014年底石油价格与俄罗斯卢布危机的关系

    俄罗斯经济过度依赖石油。俄罗斯出口总量中有75%为石油和天然气，财政收入有50%是能源贡献的，相应能源价格与卢布汇率相关性较高。俄罗斯联邦储蓄银行测算，若维持目前俄财政收支平衡，原油价格需达104美元/桶，而只有在110美元/桶上方，才能对俄罗斯增长做出正贡献。

    油价暴跌是卢布下跌的直接原因。截至12月19日，国际原油价格年内跌幅已达44%，成为本次卢布汇率波动的重要原因。而沙特为首的石油输出国组织组织拒绝减产提价，造成当前国际原油价格在短期内难以快速反弹。市场普遍预计，油价的回升最早也需到2015年下半年。

2015年石油价格走势

    石油价格估计可在2015年出现反弹。根据Bloomberg预测，WTI原油2015年均价料为50.17美元/桶，BRENT原油期货2015年均价料为53.20美元/桶。

    至于油价底部，我们认为在50美元/桶附近，这一低价位也将使那些美国页岩油生产商感到压力。部分高杠杆运作的美国页岩油生产商将面临严重问题，长期而言，石油输出国组织的“不减产”策略将会达到目的，从2015年下半年到2016年起推高油价。据悉，若油价跌至每桶60美元，委内瑞拉、伊朗乃至沙特都将无法达到政府财政收支平衡。当前，委内瑞拉的财政状况尤其堪忧，因此油价底部的到来或不会太远。（见图3）

  

国际石油贸易发展进程

    真正的国际石油贸易是随着世界石油工业的兴起而产生的。对石油资源的大规模的商业开发，是从美国开始的。1859年，一位名叫德雷克的人，在美国的宾夕法尼亚打出了第一口油井。

    国际石油贸易的发展过程大致可以划分为七个阶段。

    （一）跨国石油工业的创立（1900～1930年）

    石油工业从一开始便具有了国际性质，早在它诞生不久，便出现了从事跨国经营的石油公司。在20世纪的第一个10年中，已逐步形成了跨国石油工业的基础。洛克菲勒所创办的标准石油公司在世界许多国家设立了分公司。1911年，根据美国政府的反垄断法，标准石油解体为许多独立的大石油公司。但这并没有改变它们的跨国经营的性质。

    这段时期，美国在国际石油市场上一直占据着统治地位。当时美国是原油和油品的主要生产者和出口者。

    汽车工业的发展极大地带动了石油工业的成长，汽油取代煤油成为主要的石油产品。

    （二）30年代和第二次世界大战时期的世界石油市场（1931～1945年）

    美国由于石油的大发现和原油产量的不断增加，国内的石油价格不断下跌，最低时每桶石油仅2美分。第二次世界大战的爆发导致对石油的巨大需求，这让美国国内的大量过剩的石油生产能力在战争中得到了充分的利用。

    与此同时，中东地区的沙特阿拉伯、科威特、伊朗、伊拉克、印度尼西亚和拉丁美洲的墨西哥、委内瑞拉、秘鲁、乌拉圭等地区也有了大量石油发现。

    （三）石油出口中心转移后的世界石油市场（1946～1960年）

    由于中东地区石油资源的大量发现，从1948年起，美国开始从中东进口原油，美国已由以前的石油出口国变成石油的净进口国。

    进入50年代后，跨国公司对产油资源国的掠夺愈来愈烈，因此跨国公司与产油国之间的关系日趋紧张。

    由于世界石油需求的迅速增长，美国和欧洲地区对于中东原油供应严重依赖。1960年9月石油输出国组织的成立，标志着控制石油市场的权力开始向中东转移。

    （四）石油输出国组织主导世界石油经济（1960～1985年）

    石油输出国组织成立后的主要活动有：夺回石油价格和石油产量控制权，多次迫使跨国石油公司同意提高石油税率和调整石油政策，实现矿区使用税经费化，收回大片租让地，实现石油资源的国有化，80年代初世界石油市场出现供大于求的局面时，实行限产保价政策。

    接着，石油输出国组织同跨国石油公司分享石油定价权。

    进入80年代后，受两次石油危机的影响，西方国家纷纷采取节能和能源替代等措施，使西方国家对中东石油的需求量明显下降。石油价格开始处于疲软和下降状况。

    为了更好控制产油量和石油市场价格，1983年3月30日，纽约商品交易所（NYMEX，下同）开始原油期货交易。

    （五）低油价时期的世界石油市场（1987～1998年）

    1986年以后，油价持续疲软，1988年甚至跌至每桶15美元以下，1989年后油价才略有回升，但仍在每桶18美元上下波动。国际石油市场又进入了低油价时期。

    1986年的油价暴跌使西方一些大石油公司蒙受了巨大经济损失。

    （六）新世纪的世界石油市场（1999～2006年）

    1999年，油价开始回升。进入21世纪以后，在石油市场分析家普遍认为国际石油市场总的格局是供过于求，国际油价将看跌的情况下，国际油价却一路振荡走高， 2005年3月8日油价突破55美元/桶的心理关口。6月27日，世界油价涨破每桶60美元的大关。8月29日，纽约市场期货价格突破每桶70美元的历史新价位。12月30日，纽约商品交易所原油期货价格为59.82美元/桶，比上年末上涨37.78%。到了2006年3月14日，国际市场原油价格一举突破每桶63美元关口，汽油期货价格更出现7%的罕见涨幅。

    （七）贸易流向调整的世界石油市场（2007年至今）

    受贸易流向调整影响，亚洲逐步成为世界原油进口的重心。除中东外，美洲和前苏联地区出口规模开始持续增长。中国的原油消费增速高于本国产量增速，对外依存度不断攀升；进口来源从中东和非洲向南美和周边资源国扩展。美国页岩油产量大幅提升，对轻质低硫原油的进口需求降低；加拿大仍以美国为重点出口方向，但将推进向亚洲出口的通道建设；中东仍将是最大的原油出口地区，俄罗斯和中亚将加大向东部的出口。未来中国的原油进口需求将进一步提高，中东和俄罗斯将是中国原油进口的主要资源地，加拿大油砂的快速发展将为中国石油进口提供新的资源选择。

 

影响石油价格波动的因素

    一、供给

    作为不可再生资源，石油的供给主要受到世界主要产油国的原油储量、生产能力(包括石油勘探开采技术和水平、加工处理能力及生产效率等)、边际成本、剩余产能、国内政治和能源政策的限制，同时也会受到世界经济发展状况、国际原油组织(如石油输出国组织)和市场结构及竞争状况、石油库存量、自然灾害、突发事件等多方面因素的制约和影响。

关于各国的生产成本可见图1，据国际货币基金组织在2014年的测算，伊拉克、伊朗等国避免财政赤字需110-130美元/桶的高价，沙特、阿联酋等国维持财政收支平衡需要油价在80美元/桶上下。油价下跌使各国不得不竭力保持产量、扩大进口才能避免收入锐减。

 

我们选取了五家全球大型的石油生产企业，研究后发现中国石化、中石油、艾克森美孚、雪佛龙、戴文能源的总营业收入递减，但营业利润率却递增；销售、行政及一般费用都占据了总营业支出的90%左右。（见表1）

 

    二、需求

    石油需求主要会受到全球宏观经济形势（增长或衰退）、石油消费国的经济、能源和石油政策、国际市场石油价格变动、替代性能源新技术的发展状况、气候情况、心理因素等多方面因素的影响。

    关于石油消费国的经济，除美国外，全球经济不振，制造业大国德国、日本疲于应付国内通缩。而中国作为世界工厂，经济结构处于艰难的转型过程之中，油价下跌是全球制造业收缩的结果。

关于原油进口依存度，2014年美国由于本土原油挤占进口原油份额，前10月美国原油进口量735万桶/日，较2013年同期下滑了40万桶/日，原油进口依存度由2009年的62%降至目前46%。2014年据Bloomberg测算中国原油进口依存度已接近突破60%。（见图 2）

 

    关于替代性能源新技术的发展，美国页岩油发展，推动美国原油产量从约500万桶的较低位到2000年代中期的30年约870万桶的高位。欧盟致力于推进新能源，2014年，欧盟领导人通过了一揽子关于气候和能源的措施，包括到2030年前应比1990年的排放量减少40%，确保可再生能源在欧盟能源结构中的占比达到27%，能源效率提升27%等。

    三、地缘政治局势及经济与市场前景预期

    美国经济复苏以及作为世界主要产油地的中东地区地缘政治形势的持续动荡都会引起油价的剧烈波动，原油价格在一定程度上反映了市场对于未来能源需求和供给的预期，而对于世界经济与市场前景的预期，会直接影响原油现货市场贸易商的行为和石油期货市场投资者对多空形势的判断决策，进而严重影响国际油价的走势。

    四、经济政策和汇率

    主要石油消费国的货币和财政政策及其汇率波动也会影响到油价的走势。扩张性的财政政策有利于提振消费和投资需求，促进经济增长，而低利率和宽松的货币政策将会导致流动性过剩，汇率下降，引起油价上涨，尤其是作为石油主要结算货币美元的货币和财政政策及其汇率发生改变时，对国际油价的影响尤为剧烈。美国经济形势的变化将直接影响作为原油计价货币的美元走势和国际资金的流向，美元汇率与石油价格基本呈反向变动关系，美元贬值，油价上升；美元升值，油价下跌。

    五、石油类金融衍生品投机炒作

进入20世纪80年代以来，石油类金融衍生品飞速发展，石油的金融属性不断加强，原油期货价格已成为原油现货价格的基准和风向标，期货价格波动会对现货价格产生联动作用。由于跨国石油公司和金融资本的投机炒作，往往会导致石油价格在短期内的暴涨暴跌。

本版撰稿/总行风险管理部　薛嘉美